私家侦探
浑水:私人调查公司搅局传统金融生态

时间:2018-12-28 11:30:14 来源:

以浑水研究(Muddy Waters)为首的投资机构对中概股的做空,受到影响的绝非只有上市公司一方。种种迹象显示,这家成立时间只有一年的机构在过去数月的行动,正在改变整个金融市场的生态,而中概股的恐慌也仍在继续。

浑水研究等小型机构之后,美国当地时间7月11日,身为国际四大信用评级机构之一的穆迪,也开始“唱空”中概股。

当天,穆迪发布了对61家中资非金融企业全面审查的“红旗”测试系统报告,并对49家中概股公司派发“红旗”拉响警报,随即引发在美上市中概股暴跌,而这些中概股,也皆为民企。

对比浑水研究,此次穆迪的“红旗”警告与浑水研究发布的质疑报告颇为类似,不同的是,浑水研究更是做空者。

浑水研究发布质疑报告后,它放空了它所报告的股票,股价下跌,进而平仓获利。

对于浑水研究边出报告边做空,以盈利为主要目的的做空模式,亦让市场对其正当性议论纷纷。而被它所伤害的,不仅仅只是投资者,或许,国际投行、会计师事务所,甚至专业调查企业也在其列。

对于做空中国民企这一“蓝海”,浑水研究在官网上热情邀请着机构投资者与其合作,而实际上,做空境外上市中概股的成本已越来越高,以浑水为首的“空军部队”可能正在转向香港。

“展讯通信(SPRD.NASDAQ)是一个转折点,”一位投资美国上市中国民企的对冲基金经理向记者表示,“与两周前相比,我们现在的淡仓(空头仓位)少了很多。”

6月28日,浑水向在美上市中概股展讯通信董事长李力游发布公开信后,展讯通信坐上了过山车。当日股价最多曾下跌34%,但很快收复失地,收盘跌幅收窄至3.4%。翌日,展讯通信召开电话分析师会澄清、得到多名分析师力挺,该股股价连续反弹三日累计涨幅超过34.7%。

某国际投行人士向本报记者表示,展讯通信一役令做空者大失预算。他指出,由于股价迅速反弹,沽空者需要补仓,“反而做空的赔了很多钱。”

浑水研究掌门人Carson Block首尝与众为敌的滋味。他在接收彭博社采访时表示:人们认为他们是短期内推动股价大幅下跌的“忍者刺客”的说法让他很不舒服。但他首次承认错误,在公开信中误将疑点当作了卖出信号。

与此同时,在美沽空的成本也在增加,上述对冲基金经理说,相比之下,香港却依然便宜,做空者们很可能会选择香港、新加坡等亚洲市场。

路透社则引述以沽空中国公司股票的澳洲Bronte Capital Management的投资负责人John Hempton的话表示,美国将不再是主战场,而要将目标移往香港。

路透社报道称,因早前沽空在纽约和多伦多上市的中国企业,基本上已令沽空成本飙升,沽空策略不可能延续;加上这些公司大部分为会计造假,容易攻击的目标基本已被攻击完毕,再挖掘问题公司的空间有限。

而在香港,早在浑水6月2日发出加拿大上市公司嘉汉林业资产财务造假报告后,做空风潮便蔓延至香港,其中嘉汉林业香港子公司绿森集团(一度暴跌八成。

日前,浑水发表针对在港上市民企雨润食品(01068.HK)报告的传闻,令雨润的股价快速蒸发。即便雨润食品管理层多次澄清,仍未能令市场放心。

评级机构穆迪7月11日加入唱空中资企业的行列,更是市场的新变化。穆迪在7月11日的报告中,将61家上市中资企业,其中超过一大半是在港上市民企,以插红旗的形式,标明该企业的管治和财务透明度情况。

红旗一出,在港上市民企股价应声下跌。海通国际中国业务部主管潘铁珊认为,在意大利债务危机浮现、美国国债上限未定、中概股诚信受疑的情况下,穆迪此时发布与评级并无关系的报告,且内容并无新意,动机相当可疑。

德勤法证会计服务合伙人张玉林则在7月11日的香港总商会午餐会上表示,这或有调查机构联同其他基金谣传公司造假的问题,从而沽售获利。

香港证监会近日证实,香港市场沽空活动明显上升。6月27日至6月30日,平均每日沽空交易总成交额为53亿港元,占市场总成交额的8%,仅次于全球金融海啸时期纪录。2008年7月2日~9月19日期间,平均每日卖空交易总成交额为54亿港元,占市场总成交金额的8.5%。

今年4月中获得香港富豪郑裕彤2亿港元入股8%的永保林业(00723.HK),以为将可获得更多机构投资者青睐,却遭遇了始料未及的寒冬。

原对永保林业跃跃欲试的一些基金机构,在嘉汉林业出事后瞬间没了下文。“其他公司的负面因素,市场却一概而论来看。”永保林业财务总监姜若男向本报记者叫冤。

永保林业7月11日收报0.395港元,属于“仙股”(仙为港元“一毛”说法)一族,市盈率仅4倍。

不过,该公司股价如此之低,主因可能更多的是投资者有其他顾虑。与此轮中概股危机中备受指责的反向收购(RTO)上市企业相同,永保林业通过买壳、注入其在巴西原始森林资产上市,上市未满2年。

美国监管机构正在严打反向收购。“反向收购是个快又脏的活。”中金首席策略师黄海洲6月29日在香港的记者会上评论道,“整个程序不是正规IPO,费用也不一样,150万~200万美元就能做成,(正规的)很难用这么点钱做这么大的事(在美上市)。”

张玉林表示,传统途径到美上市需时至少一年,但反向收购最短30天内就可完成。

但值得注意的是,被浑水研究“射”下马来的嘉汉林业并非通过反向收购到加拿大上市,而被香橼研究猎杀的东南融通,更是通过正规渠道、大型承销商和会计师事务所到美上市。某四大会计师事务所人士向本报记者承认,浑水等研究机构,对会计审计界“是个挑战”。

摩根大通亚洲区投资银行副主席方方称,不同于反向收购借壳上市的企业,如果通过“正门进去的企业”爆出丑闻,才是“真正杀伤力大”。

方方表示,一些大型基金只选择10亿美元以上规模的企业投资,并不眷顾通过反向收购上市的小企业,而如今正规军也出现了问题,投资者对一些民营企业甚至承销商的诚信也打上了问号。

据本报记者获得的由建银国际分析师Yan Tsui和Felix Lam去年2月撰写的2份在香港上市的林业股报告,在其中一份报告中,两位分析师将永保林业目标价定为1.22港元;另一份报告中,则特别推荐嘉汉林业和中国森林(00930.HK)。

如今,前者已被浑水研究猎杀,后者则自今年1月行政总裁李寒春涉嫌挪用460万美元公款被捕后停牌至今。

成功沽空美国次级债获利的保尔森,近日血本无归斩仓所持嘉汉林业股票,预计账面损失超5亿美元;持有中国森林11.18%股份的私募基金凯雷,至今仍因股票停盘被牢牢套住。

曾从事过分析师工作的某基金经理向本报记者表示,很多分析师并不是该行业专业人士,即使分析师去现场考察,依靠的仍是公司及会计提供的数据,“他们说土地多大就是多大,我们不可能拿着尺子去量。”他说。

张玉林还道出了专业会计师的苦衷。他表示,一般中国民企都是由CEO控制大小事务,公司内部“一个小小的会计又凭什么向CEO说不?”他还透露,在进行数据核对时,专业审计还遭遇过被企业抢走银行确认书,以及公司供应商只为审计存在三日便消失等匪夷所思的情况。

“外国人认为是犯罪现场的事,在中国却每天都在发生。”一位业界人士说。除了国情复杂、外行看热闹外,由于各大投行分析师属于卖方机构,其出具的报告中立性也受到质疑。正因为此,自诩为独立研究机构的浑水脱颖而出,令人们追随或恐惧。

迅速冒起、声名大噪的浑水研究,正反映了国际投资者对中国的感情——又爱又怕、欲罢不能。中国增长故事磁石般地吸引着寻求高回报的投资者,来自中国的数据真实性和政策风险却让他们摇摆不定——唱空还是唱多。

拥有强大研究团队、唱多中国的欧洲股神安东尼·波顿在中概股危机中老马失蹄。他管理的富达中国特别时机基金,截至今年上半年基金资产净值下挫约14%,他向英国媒体承认对基金表现“非常失望”。

一位原担任某国际知名风险控制企业高管的人士告诉本报记者:“‘沽王’保尔森都栽在了嘉汉林业上面,说明他们(对冲基金)的内部研究还是不够。”对于专业调查机构,“市场有需求”。

已有超过40年尽职调查经验的美国调查咨询公司Kroll中国区执行董事何越向本报记者介绍,对冲基金往往拥有内部研究团队,成员大部分是母语为中文的海归MBA。

何越说,这些对冲基金内部研究人员一般来说没有相关行业经验,做出的初步推断和假设,往往“经不起推敲”。 “他们往往已长期追踪某只股票,来找我们时,已有了特定的目的。”何越指出。

据多位业内人士介绍,追求高增长、风险更高的对冲基金,在经过内部研究后,若认为某公司负债比率过高或有资产财务造假,便会寻求专业调查机构协助,以验证目标公司造假的关键事宜。然后再基于该目标公司是否造假或要破产的判断,进行仓位配置。

业界人士指出,一般而言,企业要求尽职调查,通常是对即将进行合作方可能存在的风险进行摸底排查,包括公司是否是“壳公司”,在海外注册企业的真实控制人,控制人以及关联企业是否有法律诉讼、是否有财务纠葛等。

何越说,作为调查咨询机构,最终要提供的是公开领域无法获得的信息,以及这些信息的真正意义,“要想长期在市场待下去,调查机构必须要中立和独立。”Kroll服务对象包括大型跨国企业、对冲基金和私募基金等,“被调查企业是否造假,由服务对象自己判断。”她说。

对于对冲基金这类抱着特定目的的服务对象来说,受调查企业是否造假由其自行下最后结论,“他们想做空还是做多,由他们决定是否向我们披露。”Kroll亚太区常务董事狄怀民(David Wildman)说。

何越认为,“靠做空赚钱是不可持续的”,Kroll严禁买卖受调查企业股票,以避免利益冲突。某国际投行人士也向本报记者表示,自营和研究部门必须要有防火墙。

狄怀民向本报记者表示,在全球监管体系改变过程中,亚洲地区的尽职调查行业进入增长期,“有很多小店,不少自称为咨询公司、市场研究公司甚至律师事务所,都涌入尽职调查行业。”

何越说,在竞争激烈情况下,服务对象如对冲基金的要求也越来越高。“又爱又恨,容易做的部分,他们早做了。”

据了解,一场深度调查往往耗资上百万美元。并非所有对冲基金都愿支付如此高昂成本,也并非所有对冲基金愿意看到极尽客观公正的报告。

上述美资对冲基金经理向本报记者表示,该基金一般自己进行初步尽职调查,“有时候就是和当地人交谈,了解这家公司每天出入的卡车多不多,”他说,“这是最直观了解企业收入的方法。”

该对冲基金经理表示,出于成本考虑,只有在需要某些法律人士或特别网络,如通过当地税务部门方能获取相关财务资料时,该对冲基金才会考虑委托外部的调查机构。

以浑水研究为首的做空者,联合对冲基金做空,成了另类尽职调查研究的代表。同时,规模较小、收费相对低廉的私人调查公司也颇受欢迎。当过私家侦探、记者、警察和外交官或者特定行业的人士成了宝贵的外部资源。

以新闻系学生身份,曾在港担任一年兼职调查员的莉莉(化名)向本报记者透露,她曾针对一家在美上市公司撰写季度报告,方式是直接到内地进行实地了解,与该企业客户沟通。

她说,这家总部设在美国的调查公司在北京、广州、深圳都有兼职调查员,在上海还设立了调查团队,也全是由兼职人员组成,按小时收费,她当时收费25美元/小时。

这些兼职调查人员的工作,大部分是最基础的尽职调查,如合作方背景调查。“我们就是帮老板查,对方到底是正还是邪。”她说。

浑水依靠联合做空获得直接可观收益、传统咨询机构则收取高额调查费,莉莉供职的调查公司盈利方式,则是所谓的“软美元”形式。

据她介绍,其受聘的美国调查公司,以向机构投资者提供研究报告的方法,吸引机构投资者在其持有的交易席位上进行交易,以交易佣金的形式支付研究成本。而这种“软美元”形式已被美国监管机构盯上,成为打击内幕交易的焦点。

而上述专长于信息管理技术的原国际风控企业高管,在基于“市场有需求”的判断下选择创业,开设一家专门寻找问题企业的私人调查公司。与众不同的是,他决定不再纠结于数字,“财务报表数字都是不可靠的,我们将通过电脑数据软件判断哪些企业在造假。”他神秘地对本报记者说。

虽自称为“以尽职调查为基础的中国企业股票研究”,市场上认同浑水调查研究机构定位的人却不多,另一个名字反而经常与浑水如影相随——做空者。

一位长期投资于在美上市中国企业、“最近比较闲”的美资对冲基金经理,告诉本报记者:“浑水可能是这一轮赚得最多的short seller(做空者)。”

张玉林称,浑水作为做空者,“对我来说报告读起来很有趣,显示他们确实做了一些研究”,但他认为,被报告企业属于欺诈的结论却下得过于轻率;造假企业并非越来越多,而是“大家挖得越来越深”。

张玉林说,浑水在报告中经常将企业在内地和美国递交的财务报表进行比较,部分企业如东方纸业的收入在两份报表中相差十倍,从而得出企业财务造假的结论。“从某种意义上讲,有一定的怀疑基础,但我不知道是否这样就足够宣称该企业是假的。”

他进一步指出,数字相差的原因可能有很多,据他长期从事内部企业审计的经验来看,避税是驱使内地报表数字明显偏小的主要动因。“可能还有其他因素造成数字区别,应该认真了解细节后再判断造假的指控是真还是假。”他说。

另外,浑水指责企业资产造假,如将东方纸业老旧的生产线与竞争者的现代生产线拍照后比较,张玉林认为:“这样的做法也令人质疑。”

有调查行业人士向本报记者表示,浑水与对冲基金联手做空境外上市中国民企获利,“人们仰慕你(浑水)在正确时间做了正确的决定,但同时也伤害了不少人,大部分是其他投资者。”她说,“没有一个真正成功的对冲基金以做空为荣。”

实际上,浑水“伤害”的不只是投资者,还可能包括曾被供放在“神台”的国际投行、会计师事务所甚至以客观公正为宗旨的专业调查企业。

结论是否不偏不倚对浑水来说并不那么重要,因为它从来都是在名正言顺地做空。在每份报告首页的披露中,浑水均表示持有被报告公司的淡仓,并宣告由于浑水持有淡仓,“按理可因公司股价下滑而实现巨大收益”。

做空获利,即通过赌公司股价下跌获利,主要方式是卖空者借入公司股票,同时购买相关衍生品如认沽期权,可在股价下跌后以认沽价买入公司股票还给借贷者,从而获取市场差价。股价跌得越多,差价便越大。

去年6月才在香港注册成立的浑水研究,已成功将五家境外上市中国企业拉下马来,成功猎杀东方纸业、绿诺科技、中国高速传媒、多元环球水务和嘉汉林业五家中概股企业。

本报记者在现场寻访发现,浑水登记的办公地址是在一栋位于尖沙咀、暑期班与小型会计事务所混杂的办公楼里。更绝的是,该地址是浑水法人团体秘书公司办公室,浑水总部只是一个“壳”。

记者曾致信浑水试图查询其做空收益,但浑水工作人员陈小姐回复称,创办人Carson Block最近在出差并专注于工作,无法回复媒体查询。